2021-07-29
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(繁) 生物藥研發龍頭藥明生物的投資邏輯 (信報「財智博立」專欄)

(繁) 大醫療一直是我們的重點投資範疇,其中包括創新藥、醫療器械及藥物研發外包(CXO)。我們一直深信這些領域内的龍頭公司正處於黃金賽道高速發展期,譬如以CXO公司爲例,中國藥企不斷加大在創新藥的研發投入,伴隨著產業轉移,中國CXO行業有望享受至少10年的黃金發展期,其中我們的重點投資對象為生物藥研發龍頭藥明生物。生物藥的賽道很長,以2020年的數據作參考,基本上全球最熱賣的30個藥品中有22個便是生物藥。

我們早前參與了藥明生物的“創新賦能·完美執行·擁抱CMO元年”主題開放日,其中公司CEO陳智勝博士將公司的商業模式、護城河及發展重點一一講述出來,讓投資者對公司的未來發展更具信心。其中,陳博士提到年初投行摩根士丹利發佈了全球生物藥CDMO報告,其中訪談了全球108個公司的負責人,總結出來的結論是生物藥的外包行業是在加速發展,平均增速高達25%。原因是以下數點:1)創新藥投資研發投資在不斷增加;2)CXO公司具備特定專業能力,能以較低成本和更具效率的方式去研發新藥;3)合理分配產能,降低產能閒置風險等。藥明生物正在處於黃金賽道,公司有信心未來數年取得行業2倍或以上的增速,未來最大的挑戰不是訂單不足,而是擔心產能不足未能滿足客戶需求。

藥明生物的競爭力強主要是體現在以下方面,包括一體化服務、臨床前開發能力、技術能力、產率、規模、質量及價格。因篇幅所限,我們將特別重點分享其技術能力,藥明生物的一次性技術已做到全球領先,他們只用一次性高密度聚乙烯反應袋,此技術在新產能上已達到全球44%的市場份額,在小規模生產上更達65-70%。生產技術的先進水平直接影響著產能高低,行業正從使用不鏽鋼反應罐紛紛轉型至一次性高密度聚乙烯反應袋,而藥明生物正是10年前已經率先部署相關技術。細胞反應器是一種生物設備,為細胞培養提供一個適宜的生長環境,使之快速增殖並形成所需的生物組織製品。簡單而言,大家可以將細胞反應器想象成我們平常煮菜的鍋,過往使用不鏽鋼反應罐,每次使用完便要重新清潔滅菌,耗費不少時間;但是現時一次性反應器技術便等於在鍋内加裝了一次性塑料袋,一旦用完便可以直接扔掉,令整個生產過程周轉更快,產能更高。

藥明生物現在看上來的市盈率(PE)很高,但一方面這是市場願意給其增長迅速的價值,另外市場也在預期其未來盈利有機會隨著藥物產品上市而大大提升。現在藥明90%的收入來自服務,靠提供服務賺取利潤,另外10%是靠知識產權里程碑付款賺取的。里程碑付款這一部分去年已經達到9000多萬美元,預期今年將超過1億美元。今年應是藥明生物首年獲得銷售提成,估計年底前將有1至2個產品上市。截至5月31日,藥明生物的研發儲備已超過了400個項目,大概有29個屬於三期臨床項目,假設最終成功率為60-70%,未來數年藥明將會有20多個產品上市,帶來數以億元的收入,而這些收入基本上直接等於净利潤,未來貢獻可期。

作者洪龍荃,博立聯合創辦人、基金經理、中原資產管理投資總監
執筆之時,筆者及其客戶持有藥明生物,並隨時買入或賣出

中原博立

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