Sea遊戲主業疲弱 未來留意新業務發展 (明報「明智博立」專欄) - 中原博立

Sea遊戲主業疲弱 未來留意新業務發展 (明報「明智博立」專欄)

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Sea遊戲主業疲弱 未來留意新業務發展 (明報「明智博立」專欄)

美國上市的新加坡互聯網公司SEA Limited(SE)在上週二公佈了業績,市場重點關注遊戲的收入和用戶的放緩情況。雖說遊戲收入的放緩已是預期之内,但在四季度還未被印度封殺核心遊戲FreeFire的情況下,遊戲的付費用戶季度環比減少17%,遊戲簽約合同金額季度同比增長僅得9%,其衰退的速度還是讓人擔憂。更甚的是其2022財年的遊戲收入指引,管理層給出的遊戲簽約合同金額(bookings)按年同比減少35%,主要是因疫情的控制和其他產業重新啟動,在線活動會出現節制和用戶波動而作出的保守預期。另外作為Freefire的主要市場之一的印度,產品也剛被政府下架。雖說市場預料2022年財年的遊戲收入會出現首次年度下降,但這個管理層指引是遠差於市場共識。由於遊戲業務是Sea目前唯一實現正EBITDA的業務,並且為旗下的電商和金融業務提供現金流去實現高速增長,因此市場擔心在遊戲收入大幅減少下,或會令電商和金融業務失去了燒錢增長的動力。

至於另一增長引擎電商業務,在疫情紅利減少和通脹加息等的壓力下,四季度的訂單增長同比增長90%,遠高於阿里巴巴旗下Lazada的52%同比訂單增長。 儘管Shopee的體量更大,但它還在掠奪對手的市場份額。管理層給出2022財年的電商收入指引達到同比增長74%,維持高速增長,並預計更快的實現盈利。在拉丁美洲業務上,管理層首次披露了未來重點投資市場巴西的一些業務數據,它的訂單量在四季度達到1.4億,同比增長400%。不過由於佣金率(take-rate)很低,目前佔整體電商收入只有很小部分,只有不到1%。在賺錢能力上,他們認為長期並不擔憂,因為拉丁美洲的take-rate普遍能達到15%至18%,因此隨著發展越趨成熟,便會有更高的變現空間。

管理層期望透過這份業績中帶出的核心訊息是:即便在遊戲業務的盈利減少下, 他們的電商業務和金融業務也能維持高增長和實現盈利。預期2022財年的電商業務,東南亞和台灣分部在不計算總部成本下,將能實現正稅息折舊及攤銷前(EBITDA)利潤。管理層預料到2025年,電商業務和金融業務能夠為自身的長期增長提供龐大現金流,不必再嚴重依賴遊戲業務產生的現金。由於總部成本包含了員工薪酬等較高的成本,因此在數據上還需要看到營銷收入/訂單的佔比減少。以及每訂單的EBITDA虧損收窄等,才足以證明其電商業務能自負盈虧。

儘管市場會擔憂其遊戲單一,以及電商在宏觀環境的壓力下令成長和盈利能力承壓,但我們對管理層的抗逆能力和長期執行能力的信心始終沒有改變。目前,市場需要更多正面的信息,例如拓展新市場或新業務能作出更大貢獻,以及虧損明顯減少等,才能重拾信心。

洪龍荃,持證監會持牌人士,博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
傅可怡,持證監會持牌人士,博立研究團隊/中原資產管理分析員
執筆之時,筆者及其客戶持有Sea limited (SE)

中原博立

「博立」品牌,由兩位知名及經驗豐富的投資總監 - Michael Kan 簡志健 和 Larry Hung 洪龍荃共同創立。他們除以價值投資為基礎,更重視公司的商業模式、企業文化及增長潛力,致力發掘可持續增長且有機會被重估價值的公司。他們非常重視公司質素,勤於公司專訪,深信投資決策應該根據基本研究及分析而決定。他們也極其重視風險控制及操作紀律,投資風格經歷多年實戰的驗證,長綫回報傲人。

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