當以投資為目標買入一間公司的股票時，這間公司需要符合我們的投資邏輯，可以包括公司質素優良，商業模式有護城河，及有如業績優良、政府支持行業發展等催化劑。當這一關及格後，我們會為這間公司做估值，若果股價在合理估值以下，加上能滿足目標回報，便可以作出投資決定。若果用市盈率作為估值標準，我們會就著這間公司的基本分析而賦予一個合理市盈率，將其乘以預期每股盈利，便可算出這間公司的估值。買入股票後，即使市場沒有將公司重估至高於我們賦予的市盈率，只要其每股盈利每年皆上升，公司估值自然會水漲船高。

以2020年尾作為分界線，很多中國公司在之前享受着一個蜜月期：全球低息環境，中國經濟持續向好，政府積極促進行業及企業成長，房價上升帶來正財富效應，中國對外關係不算差，外資積極投資中國等，以表表者騰訊為例，藉政府推動「互聯網+」政策，加上以微信滲入全國國民，再用此渠道提供及推銷自己及旗下公司產品及服務，自2012年至2020年，每股盈利上升超過8倍，每年平均複式增長32%，加上市場因看好其護城河及前景而將估值市盈率由30倍水平提升至40倍水平，股價於此八年間上升近19倍，每年平均複式增長45%。

可是，自2021年開始，中國公司卻在經歷著另一個世界：全球利息越升越高，中國經濟受疫情影響越來越大，政府整治包括互聯網及內房等不同行業，房價下跌帶來負財富效應，中國對外關係轉差，外資從中國撤走等，很多公司的投資邏輯不復存在，內外投資者對未來信心下降造成估值下調。再以騰訊為例，政府對互聯網的態度由推動變成整頓，對遊戲行業監管持續，加上整體經濟不理想，2021年每股盈利升幅急降至低單位數，2022年更錄得多年未見的倒退，自2021年至2023年，預期每股盈利上升12%，每年平均複式增長只有3.8%，加上市場因看淡公司及行業前景而將估值市盈率由40倍水平調低到15至20倍水平，股價於此三年間下跌48%。

既然是這樣，相信有投資者或會浮現一個問題，為什麼不在2021年初將中港股票清倉？需理解以上其實是現時知道結果後的回顧，可以非常清𥇦，但不可以當自己一早已經知道這個結果，不然便是充斥著「馬後砲思維」，可惜這卻是一個普遍的現象。需明白凡事都有一個過程，某一刻忽然來個思想大逆轉，其實是一場賭博，未必一定每次都押中注。還記得2023年初基本上全部投資者都看好中國疫後通關有利經濟增長，而美國Nasdaq指數於2022年由年初跌至年尾，當時不少評論非常擔心美國經濟衰退，此情況下，去年初又有誰來個思想大逆轉，沽清港股而轉買美股！其後一直發展，大家會漸漸發現中國經濟反彈不成，美國經濟卻非想像般會衰退，反而充滿靱性，長倉投資於去年表現如何，其實取決於其後的轉身速度，即是在事情走往相反方向的過程中，可以更早感受到最後的結果會是怎樣，而去作出相應部署，不過當局者迷，談何容易！

面對一個没有邏輯的中港股市，還在裡面打滾，本身便是一件没有邏輯的事情！一間優秀公司，公布一份優良業績，每股盈利升幅不比預期差，估值合理下，股價卻不升反跌，因為市場更在意現時合理的市盈率，未來會否因整體經濟轉差，或政府忽然去整頓規管而變成不合理地高，至於那個水平的市盈率才算是合理，於未知邏輯下已變成一個謎，面對着不明朗情境，除非進行本身也不明朗的投機操作，不然轉場避險也是一個正常的行為，何況全世界又不只得一個香港股市，待其變回一個有邏輯的市場，我們也會樂意積極參與！

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監